»Det är en inflationsbrasa«

Det är finansbranschens mest omtalade graf det här årtiondet, Riksbankens ränteprognos. Bortsett från ett enstaka undantag har inflationen år efter år kommit in lägre än Riksbankens mål på 2 procent. I snitt har inflationen varit 1,12 procent under perioden, enligt SCB.

För att få fart på utvecklingen och närma sig målet har centralbankerna tagit till åtgärder som nollränta och kvantitativa lättnader, vilket Finansliv tidigare har skrivit om. 2014 sänkte Riksbanken för första gången räntan till noll och året därpå ned till minus.

Sedan slutet på 2019 är räntan tillbaka på noll. Riksbanken har även stödköpt finansiella tillgångar som statsobligationer och bostadsobligationer och nu senast företagsobligationer.

Tanken är ganska enkel. Lägre ränta ger mer pengar i plånboken, vilket ökar hushållens möjlighet att handla. Stödköpen trycker upp priser på obligationsmarknaden, vilket pressar ned räntorna. Lägre räntor driver i sin tur på utflöden­ av kapital som letar avkastning någon annanstans, vilket sänker efterfrågan på växel­kursen och försvagar kronan. Enligt skolboken ska den svagare valutan sedan leda till »importerad inflation«, eftersom varor pris­satta i kronor nu blivit billigare på världsmarknaden.

Åtgärderna har dock visat sig ganska tandlösa. Enligt Olle Holmgren, ränteexpert på SEB och som nära följt inflationsutvecklingen i över 20 år, har inflationen har varit förvånansvärt stabil i förhållande till Riksbankens åtgärder.

Han pekar på ett antal olika orsaker som kan ligga bakom den låga prisutvecklingen.

– Det handlar delvis om att resursutnyttjandet och arbetsmarknaderna i Europa och i USA har varit svagare under lång tid, vilket har hållit tillbaka löneökningarna.

Parallellt har även prispressen på internationella varor ökat, ett fallande oljepris har också bidragit.

– Det kommer krävas ganska stora rörelser i arbetsmarknad och tillväxt framåt för att inflationen ska ta fart, säger Olle Holmgren.

Michael Grahn, chefsekonom på Danske Bank, är inne på en liknande linje.

– Det är svårt att förklara varför inflationen inte tagit fart annat än att det globala utbudet av varor under lång tid har vuxit snabbare än efterfrågan har gjort. Hur kommer Riksbanken åt problemet genom att sänka räntan? Det gör man inte riktigt, säger han.

Man kan inte kalla det för något annat än en inflationsbrasa.

Samtidigt har centralbankernas åtgärder haft andra effekter. I takt med att det har blivit billigare att låna har priser på framför allt bostäder, aktier och obligationer gått upp och stigit betydligt mycket snabbare än priserna i samhället. Tillgångsinflationen är oroande, anser experterna Finansliv pratat med. Dels eftersom det leder till ökade samhällsklyftor, men också för att det driver upp skuldsättningen, vilket ökar riskerna i det finansiella systemet.

– Man kan inte kalla det för något annat än en inflationsbrasa, säger Michael Grahn.

Det leder oss in på 2020 och pandemin. På bara ett par veckor i våras stängde hela länder ned och oron spred sig snabbt för att globala leverantörskedjor skulle kollapsa med massuppsägningar som följd. Pandemin drev ekonomin in i ett mycket ovanligt läge: en utbuds- och efterfrågechock – samtidigt.

– Det var som att stänga av strömmen, sa Nordeas chefsekonom Annika Winsth till Finansliv tidigare i år.

Osäkerheten eldade på spekulationerna om vad som skulle hända härnäst. Stigande inflation till följd av produktionsproblem, eller skulle ekonomin gå in i deflation på grund av skenande arbetslöshet?

Resebolag, hotell och detaljhandel har drabbats hårt och sett stora prisfall. Men på totalen blev det aldrig riktigt så illa som många befarade. Stater och centralbanker hade lärt sig från finanskrisen och var snabbt var framme med stöd och stabiliserade finansmarknaderna, vilket gjorde att företag och hushåll kunde övervintra.

När den här artikeln skickas till tryck i början på december är ekonomin återigen i ett nytt läge. På ena sidan står en ökad oro kopplat till den andra virusvågen och effekten på ekonomin i spåren av nya nedstängningar, och på den andra positiva signaler om ett kommande vaccin och förhoppningar om förbättrade handelsrelationer efter USA-valet. Så vad kommer hända nu?

Olle Holmgren spår att inflationen, trots krisen, blir ganska stabil och landar på 1,5 procent i slutet av 2022, alltså fortfarande en bra bit ifrån Riksbankens inflationsmål.

– Tittar man på inkommande data för arbetsmarknad, löner och internationella priser så har det lugnat ned sig lite jämfört med i våras. Då var oron för produktionsproblem mycket större. De problemen verkar inte ha dykt upp i stort sett någonstans än så länge. På andra sidan har kronkursen stärkts, vilket talar mot stigande inflation.

I våras varnade bedömare för deflation, hur ser du på den risken nu?

– Det var en av de stora riskerna, men jag är inte så orolig för det just nu. Det finns inte så mycket i ekonomin som tyder på att vi skulle vara på väg åt det hållet, säger Olle Holmgren.

Inte heller Michael Grahn tror på ett deflationsscenario. Däremot ser han ökad risk för disinflation, alltså att inflationstakten fortsätter att pressas ned. Banken räknar med att inflationstakten fram till 2023 kommer vara lägre än Riksbankens undre gräns, det vill säga under 1 procent per år. Större försiktighet från hushållen är ett skäl till det, men viktigast är löneökningarna som i Sverige står för runt hälften av inflationstakten.

– Just nu har vi högre arbetslöshet och fick nyligen ett bredare löneavtal som ger 1,8 procent för nästa 29 månader. Det är lägre än vi haft i mannaminne. Jag kan inte se hur vi ska kunna få ett stigande inflationstryck av det, säger han.

Den globala ekonomin väntas backa med 4,4 procent i år, enligt IMF. För att möta krisen har stater och centralbanker sjösatt de största stödpaketen hittills. Den finanspolitiska stimulansen uppgår till totalt 12 000 miljarder dollar globalt, medan centralbankerna har stimulerat med 7 500 miljarder dollar.

Framåt väntas centralbankerna fortsätta att göra mer av samma åtgärder. I november förlängde och utökade Riksbanken stödköpen från 500 till 700 miljarder kronor och ECB ser ut att ta rygg senare i december. Parallellt har den amerikanska centralbanken Federal Reserve nyligen justerat sitt inflationsmål. Det nya målet innebär flexiblare ramar där inflationen i perioder både kan överskjuta och vara lägre än målet på 2 procent.

I praktiken innebär det att central­banken kan vänta med att strama åt penningpolitiken, även om arbetslösheten går ned och inflationen når målet på 2 procent. I den nya strategin har »Fed« även antytt att det kan bli aktuellt att köpa obligationer med sämre kreditbetyg.

Olle Holmgren tror att Riksbanken så småningom kommer att följa efter.

– Riksbanken har inte varit lika formell som i USA, men har sagt att det vore bra om inflationen översköt målet. Det kan mycket väl blir så att det formaliseras i inflationsmålet längre fram, kanske kan frågan utredas redan nästa år.

Den ökade skuldsättningen har sedan en tid tillbaka satt inflationsmåttet i centrum. Frågan har handlat om måttet ger en rättvis bild av prisutvecklingen, och om det bör omprövas. Exempelvis i Norge väger centralbanken nu in finansiella risker, som bostadspriser, i sina ränte­beslut. Olle Holmgren och Michael Grahn menar att en liknande lösning vore bra även i Sverige.

– Det är inte särskilt troligt att det blir så, men det finns möjligheter för Riksbanken att lägga in den typen av risker. Det tror jag skulle vara en bättre metod än att skapa ett helt nytt inflationsmått, säger Olle Holmgren.

– Det är tydligt att penning­politiken påverkar tillgångspriserna. Kortsiktigt är det förståeligt att man måste försöka ge någon slags stöd, men risken är att någon gång kommer det här till vägs ände. Om man blickar framåt några år och vi får en ny svart svan så är risken att penningpolitiken och finanspolitiken redan har tömt sina resurser. Vad gör vi då, säger Michael Grahn.

Så kommer Riksbanken att få upp inflationen och så småningom höja räntan? Riksbankchefen Stefan Ingves kommenterade frågan under ett SNS-seminarium tidigare i höstas.

– Så småningom kommer realräntor och inflation att stiga. För närvarande har vi nollränta och det har tagit ett par år att vänja sig vid. Men att Riksbanken någon gång ska höja räntan i framtiden är inga som helst bekymmer.

Michael Grahn är inte lika säker och menar att det är svårt att se någon lätt lösning för Riksbanken att vända penningpolitiken under ordnade formar för att närma sig ett normalläge. Vägen framåt handlar om att försöka växa sig ur skuldsättningen.

– Om vi kan få en stabilisering i skuldtillväxten och samtidigt få fart på BNP-tillväxten, då går det över tid att växa sig ur problemen, säger han men påpekar att det kommer ta väldigt lång tid.

– Låt säga att skulderna idealt ligger still och ekonomin växer 4 procent om året. På 10 år har skulderna minskat med 40 procent.

För att nå målet krävs en längre period med stark tillväxt och arbetsmarknad och löneökningar som växlar upp, anser Olle Holmgren. Men även han är osäker om det kan realiseras i praktiken.

– Man förstår varför centralbankerna gör det här, det har varit svåra kriser. Men jag kan inte tycka att det är optimalt. Men nu är vi i det här läget, man får ta ett år i taget och sedan vara medveten om att det kan finnas risker längre fram, säger han och fortsätter:

– Det kommer krävas ganska mycket. Det är möjligt att vi kan få en och annan tillfällig prischock som drar upp priserna, men för att nå varaktig inflation på 2 procent måste det hända något nytt.

Finanspolitiken har blivit allt mer expansiv, kan det vara en väg framåt?

– Ja, finanspolitiken är en faktor som ser ut att bli mer expansiv än vad den har varit historiskt. Men det krävs också att vi får både stark tillväxt och arbetsmarknad, säger Olle Holmgren.

Tittar man lite längre finns dock en trend som talar för en comeback för inflationen. I runt 30 år har produktionen av varor flyttats från väst till Baltikum till Kina och Indien och nu till länderna i Sydostasien. I takt med att en ny medelklass växer fram ser trenden med billigare produktion nu ut att ha nått vägs ände. Så vad händer när köpkraften i länder som Kina och Indien ökar och börjar konsumera och konkurrera på världspriser?

– Skulle det bli så att kinesiska producenter ser att det finns en stark efterfrågan på hemma­plan där de kan ta ut högre priser finns ingen anledning att exportera varorna billigt utomlands. Det skulle kunna bli en räddning för att börja få upp inflationen på 5–10 års sikt, säger Michael Grahn.