Snabbkurs: Kreditanalys

Ämne: Obligationspriset påverkas av faktorer som ränte- och kreditrisk. Vad är kreditrisk?

Lärare: Louis Landeman, Chef Kreditanalys, Danske Bank Markets – gör analyser till obligationsinvesterare.

Vad är en kreditrisk?

– Tekniskt sett är det risken för att ett bolag gör en betalningsinställelse som vi försöker kvantifiera. Och en betalningsinställelse är när bolaget missar att betala kupongränta på en obligation eller inte kan betala tillbaka hela beloppet när obligationen förfaller.

– I kreditsammanhang är rating lite av ett gemensamt språk. När jag säger att jag uppfattar ett bolags kreditkvalitet som BBB förstår min motpart vad jag menar och att kreditrisken är relativt låg.

Vad säger en rating?

– Rating är ett relativbegrepp. Det enda ratingen egentligen säger är att bolag med lågt kreditbetyg har högre risk för betalningsinställelse än ett med högt kreditbetyg. Risken kan dock fluktuera kraftigt  och historiskt mäts risker över flera konjunkturcykler. Exempelvis gjorde 10 procent av high yield-företagen globalt betalningsinställelse 2009, medan det endast var 2 procent år 2013.

– Som investerare vill jag veta hur mycket jag kan få tillbaka vid en konkurs eller rekonstruktion– default – den aspekten täcker egentligen inte ratingen. Ratingen är inte heller någon ledande indikator. I noterade bolag märks en ökad risk oftast först på att aktiekursen faller och på att kreditriskpremien för obligationerna ökar. Obligationsinvesterare behöver alltså fler hjälpmedel än ratings för att hålla koll på bolagen.

Vad tittar du på när du gör en kreditanalys?

– Det är en kombination av olika saker. Vanliga finansiella faktorer är kassaflöde, belåningsgrad och likviditet, och nyckeltal relaterade till dessa. Dessutom justerar vi ofta nyckeltalen för olika åtaganden som kan finnas utanför balansräkningen. Ett exempel är ABB och asbestproblemen, denna risk inte låg på bolagets balansräkning, men ändå visade sig bli ett jättestort problem.

– I tillägg till de finansiella faktorerna bedömer vi bolagets affärsrisk. Dels ser vi på hårda faktorer som vinstmarginalen, och dels på olika mjuka faktorer som hur bolaget är positionerat inom sin bransch, patentskydd av produkter och inträdesbarriärer. Kan till exempel ny teknik snabbt förändra bolagets position?

– Ytterligare viktiga faktorer att utvärdera är affärsidé och ledning. Hur ledningen sköter bolaget och vilken attityd till risk de har är en av de absolut viktigaste faktorerna i kreditbedömningen. En annan fråga är ägarstrukturen – starka strategiska ägare kan tänkas stödja bolaget medan en svag ägare som behöver pengar kanske försvagar bolaget finansiellt genom extra utdelningar.

Något mer?           

– Utöver bolagsanalysen är den legala analysen viktig. Dokumentationen för en obligation skyddar mig som investerare om det blir problem. Är dokumentationen svag har ledningen möjlighet att göra försämringar utan att investerarna kan göra något.

– Andra aspekter att titta på är bransch- och landrisk. Plus att vi tittar på koncernstrukturen. I en koncern med olika bolag är det viktigt var i strukturen obligationen finns, i förhållande till kassaflöden och tillgångar. Underskatta inte detaljernas betydelse! Den totala kreditanalysen blir en sammanvägning av affärsriskdelen och den finansiella delen.

Vilka är fördelarna för ett företag att ha betyg från ratinginstitut som S&P eller Moody’s? 

– För stora bolag som ska ut på euromarknaden lönar det sig att ha en rating. Mindre bolag som mest är aktiva i Sverige har de senaste åren oftast inte haft någon rating. Det har fungerat bra. Investerarna är trygga i att göra sin egen bedömning. De får också hjälp med investeringsanalyser som vi banker producerar.

– Tidigare gjorde vi nordiska banker investeringsanalyser som innehöll så kallade skuggratings. Detta har vi slutat med efter påtryckningar från den europeiska övervakningsmyndigheten Esma som anser att ratings endast får publiceras av oberoende ratinginstitut. Detta innebär att fått hitta nya vägar att uttrycka våra åsikter om bolags kreditkvalitet. Än så länge upplever vi att den svenska kreditmarknaden fortsatt att fungerar relativt väl även utan att vi publicerar skuggratings.

Hur upplever du risken på obligationsmarknaden i dag?

– När centralbankerna håller räntorna låga kan även finansiellt svaga bolag finansiera sig, samtidigt som konkursrisken är för närvarande är låg. När det gäller high yield-marknaden kan den jämföras med aktiemarknaden där värderingarna är historiskt höga. Det är likadant på vår marknad, riskviljan är hög vilket medför att kreditriskpremien just nu är på en låg nivå.